“我們利用自身在美國(guó)資本市場(chǎng)中已建立的成熟投資體系，來(lái)投資海外上市的中國(guó)公司。與其他海外基金相比，我們更懂中國(guó)公司核心業(yè)務(wù)發(fā)展的內(nèi)在邏輯。與中國(guó)本土基金相比，我們更懂西方資本市場(chǎng)的規(guī)則。”雪湖資本創(chuàng)始人兼首席執(zhí)行官馬自銘說(shuō)。

據(jù)了解，成立于2009年的雪湖資本是一家專注于亞洲市場(chǎng)的對(duì)沖基金管理公司，主要對(duì)海外上市的中概股公司進(jìn)行投資，對(duì)一些優(yōu)質(zhì)的公司如好未來(lái)、華住集團(tuán)等進(jìn)行長(zhǎng)期持有，更是去年海底撈的基石投資者之一。

目前，雪湖資本擁有三只海外基金，旗下資產(chǎn)管理規(guī)模超過(guò)20億美元?；鸬腖P為全球機(jī)構(gòu)投資者，包括知名學(xué)府的捐贈(zèng)基金、非盈利性基金會(huì)、家族基金、國(guó)家主權(quán)財(cái)富基金及養(yǎng)老基金。

近日，馬自銘在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道專訪中，談到對(duì)中概股的投資邏輯，二級(jí)市場(chǎng)投資與一級(jí)市場(chǎng)投資的區(qū)別，以及未來(lái)做對(duì)沖基金投資的機(jī)會(huì)所在。

全球視角看待中概股公司

在創(chuàng)辦雪湖資本前，馬自銘任職于一家總部位于紐約、專注投資亞洲的對(duì)沖基金，負(fù)責(zé)中國(guó)相關(guān)投資研究。更早之前，他是頂尖對(duì)沖基金齊夫兄弟投資公司全球多空股權(quán)投資團(tuán)隊(duì)成員。2009年，馬自銘回到中國(guó)創(chuàng)辦雪湖資本，并獲得高瓴資本創(chuàng)始人張磊的支持。“張磊是我最早的投資人也是我的導(dǎo)師，我非常尊敬他。”馬自銘說(shuō)。

目前，雪湖資本暫未在中國(guó)內(nèi)地開(kāi)展對(duì)沖基金業(yè)務(wù)，團(tuán)隊(duì)的投資主要面向在美國(guó)市場(chǎng)和香港市場(chǎng)上市的中國(guó)公司。對(duì)中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)，雪湖資本通過(guò)滬港通的方式，投資持有部分資質(zhì)好的A股公司。

對(duì)美股市場(chǎng)有多年研究、在香港聯(lián)交所上市發(fā)審委有過(guò)任職的馬自銘，對(duì)美股市場(chǎng)、港股市場(chǎng)和中國(guó)內(nèi)地資本市場(chǎng)的差異也有深刻的認(rèn)識(shí)。

他認(rèn)為，證券交易所的核心是為公司提供合理定價(jià)和融資的渠道。雖然在外界看來(lái)，A股的指數(shù)多年來(lái)并沒(méi)有明顯的漲幅，但是在過(guò)去十年間，A股總市值增長(zhǎng)了近兩倍，上市公司數(shù)量從1700間增長(zhǎng)到3800間。大家更愿意給白馬股，給一些資質(zhì)好的公司更高的溢價(jià)。

港交所去年通過(guò)的同股不同權(quán)改革，對(duì)港交所、科技企業(yè)來(lái)說(shuō)，非常具有歷史里程碑紀(jì)念意義。這可能也是小米、美團(tuán)、阿里巴巴等科技公司，陸續(xù)選擇去香港上市的主要原因之一。據(jù)了解，馬自銘在香港證監(jiān)會(huì)、交易所發(fā)審委任職期間也有積極參與監(jiān)管機(jī)構(gòu)就同股不同權(quán)改革的討論，從市場(chǎng)參與者的角度給予更多的建議和意見(jiàn)。

對(duì)于美股市場(chǎng)，雖然目前指數(shù)處于比較高的水平，但近兩年來(lái)，赴美上市的中國(guó)公司紛紛破發(fā)。馬自銘認(rèn)為，一方面，這可能是由于投行本身定價(jià)比較高，但公司并不值那么多錢，市場(chǎng)上的破發(fā)反映了投資者對(duì)這些公司的甄別和態(tài)度。另一方面，現(xiàn)在的美國(guó)投資人對(duì)中國(guó)的認(rèn)知比十年前、二十年前要強(qiáng)。一些真正資質(zhì)好的中國(guó)公司上市，并不會(huì)有破發(fā)的情況。

馬自銘認(rèn)為，近年來(lái)泛亞二級(jí)市場(chǎng)投資正涌現(xiàn)出新的市場(chǎng)機(jī)遇，而雪湖資本也在去年成立了一只針對(duì)泛亞洲地區(qū)的股票多空對(duì)沖基金，至今年化回報(bào)率達(dá)46%(同期MSCI亞太基準(zhǔn)指數(shù)年增長(zhǎng)為負(fù)4%)。他表示，現(xiàn)在有40%左右的韓國(guó)上市公司業(yè)務(wù)中有中國(guó)元素，隨著中國(guó)跟韓國(guó)、中國(guó)跟日本的雙邊交易越來(lái)越多，將會(huì)涌現(xiàn)更多機(jī)會(huì)。

“在以前，韓國(guó)的機(jī)構(gòu)投資人可能對(duì)本土公司看得很深，但是當(dāng)韓國(guó)上市公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)越來(lái)越多來(lái)自于中國(guó)時(shí)，他們未必有這種投研能力去看中國(guó)到底發(fā)生了什么。”馬自銘說(shuō)。

再比如某一日本知名化妝品品牌，有40%的收入來(lái)自中國(guó)消費(fèi)者，公司收入增長(zhǎng)的70%也是中國(guó)市場(chǎng)貢獻(xiàn)的。對(duì)日本的證券分析師來(lái)說(shuō)，可能并不懂中國(guó)到底發(fā)生了什么。但是雪湖資本可以在中國(guó)本地收集一手的信息，分析直播帶貨火熱背后的化妝品消費(fèi)增長(zhǎng)邏輯。

“我們的團(tuán)隊(duì)有來(lái)自韓國(guó)、日本的合伙人，他們有15年的當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)投資經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合中國(guó)團(tuán)隊(duì)的經(jīng)驗(yàn)，這讓我們雪湖資本有很強(qiáng)的泛亞洲綜合投研能力。”馬自銘說(shuō)。

三重邏輯把握對(duì)沖基金投資

馬自銘稱，做投資時(shí)有三點(diǎn)支撐至關(guān)重要。一是，認(rèn)知紅利，比如跟國(guó)外的對(duì)沖基金管理人相比，雪湖資本的團(tuán)隊(duì)會(huì)說(shuō)中文，能夠更加看得懂中國(guó)公司，獲得認(rèn)知紅利;二是，研究能力，跟中國(guó)本土的基金經(jīng)理相比，雪湖資本的團(tuán)隊(duì)在持有相同信息情況下，可以借助西方成熟市場(chǎng)的投資經(jīng)驗(yàn)和較強(qiáng)的研究能力，能夠看得多、看得深，想到別人想不到的地方;三是，心理層面，對(duì)市場(chǎng)情緒的判斷。“這也是高手間過(guò)招時(shí)，最見(jiàn)功夫的地方。”

“我們也意識(shí)到，可能再過(guò)十年，會(huì)說(shuō)中文、了解中國(guó)公司的國(guó)外基金越來(lái)越多，我們?cè)谶@方面的優(yōu)勢(shì)會(huì)逐漸消退。但我們?cè)谂μ岣吆髢煞矫娴哪芰?，這需要長(zhǎng)期的積累和培養(yǎng)。”馬自銘說(shuō)。團(tuán)隊(duì)希望不斷成長(zhǎng)，未來(lái)能夠成為亞洲又一家過(guò)百億美元級(jí)別的對(duì)沖基金。

在篩選標(biāo)的公司時(shí)，雪湖資本非常注意細(xì)分行業(yè)選擇。馬自銘表示，首先青睞未來(lái)三五年能夠在中國(guó)市場(chǎng)有年化增長(zhǎng)10%以上的行業(yè)。然后，團(tuán)隊(duì)再選取行業(yè)中的領(lǐng)頭羊公司去投資。

“大家可能都看好消費(fèi)升級(jí)背景下的大消費(fèi)市場(chǎng)，但有些細(xì)分行業(yè)由于滲透率較高，在今后十年是否仍有更好的發(fā)展仍具爭(zhēng)議。”他分析說(shuō)。

比如在中國(guó)，方便面的人均消費(fèi)量已經(jīng)是全球很高的水平了，很難繼續(xù)保持較好的增長(zhǎng)勢(shì)頭。而且又有美團(tuán)、餓了么等外賣軟件，讓方便面并不是性價(jià)比最高的選擇。因此方便面消費(fèi)行業(yè)可能就不適合再繼續(xù)投資。相較而言，雪湖資本更看好體育運(yùn)動(dòng)等精神消費(fèi)方面的行業(yè)。

“雖然我們主要投資的是中國(guó)企業(yè)，但我們?cè)谶M(jìn)行行業(yè)甄選時(shí)，會(huì)在全球范圍內(nèi)做分析判斷，而不是局限在中國(guó)市場(chǎng)本身。我們會(huì)分析全球產(chǎn)業(yè)在過(guò)去一百年發(fā)生了怎樣的變化，再拿到中國(guó)市場(chǎng)的具體框架里邊去分析。”他說(shuō)，這也是雪湖資本最有競(jìng)爭(zhēng)力的地方。

“一些對(duì)沖基金做到后期會(huì)選擇往上游走，從二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)入一級(jí)市場(chǎng)投資。但我們的路徑不太一樣，我們不想貿(mào)然參與一級(jí)市場(chǎng)已經(jīng)白熱化的競(jìng)爭(zhēng)，反而覺(jué)得二級(jí)市場(chǎng)還存在新的機(jī)會(huì)，也正是我們的優(yōu)勢(shì)所在。”馬自銘說(shuō)。

在他看來(lái)，一級(jí)市場(chǎng)做私募投資需要機(jī)構(gòu)在兩方面的能力非常突出：一是，利用資源找到好項(xiàng)目的能力;二是，找到項(xiàng)目后，在對(duì)賭協(xié)議、投資條款上進(jìn)行設(shè)計(jì)的能力。

而以雪湖資本目前的積累，團(tuán)隊(duì)最擅長(zhǎng)的是對(duì)一家公司以及其所處的產(chǎn)業(yè)進(jìn)行從頭到尾的研究。所以，團(tuán)隊(duì)選擇繼續(xù)專注于二級(jí)市場(chǎng)，發(fā)揮自己的強(qiáng)投研能力。

關(guān)鍵詞： 雪湖資本